Ni bien empezó este 2023, compartimos una charla con Eduardo Costantini en un Forbes Talk Uruguay. Parte de su análisis se mantiene intacto, pero pasaron cosas. Y repetimos la entrevista en estos días con las novedades: la caída del Silicon Valley Bank (SVB), por ejemplo, lo hizo reducir su cartera en acciones del 13% al 1%. ¿Cómo toma sus decisiones uno de los inversores más exitosos de Argentina? ¿Qué errores procura evitar? ¿Cómo analiza el panorama actual? ¿Qué oportunidades surgen y cuáles son las reglas de oro para sobrevivir a tanta incertidumbre?
Aquí, extractos de la charla con Forbes.
-¿Hasta dónde se puede extender la crisis desatada por el SVB?
Es imposible saberlo, pero recién empieza. No estoy vaticinando una crisis financiera. La situación es más riesgosa. El mundo cambió violentamente desde la pandemia, el coma inducido de una política monetaria y fiscal fuertísima, y luego una inflación muy superior a la deseada. Ahora la FED, para frenarla, produjo el incremento de la tasa de interés proporcionalmente nunca visto en la historia económica. El mercado había iniciado el 2023 con cierto optimismo.
-¿Por qué? ¿Y por qué duró tan poco?
Porque se suponía que el aumento de tasas iba a lograr estabilizar el avión aunque implicara un reordenamiento de valores de activos financieros. No es que los bancos tomaron demasiada exposición en bonos, sino que, como la FED inyectó mucha liquidez, los depósitos aumentaron y los bancos, con parte de esos depósitos que no prestaron al sector privado- compraron títulos. Los títulos cortos bajaron 20% el valor, la tasa pasó de 0,25 a 4,50 hoy. Entonces se cayeron como si fuera una acción, tuvieron cero reparto en la cartera de bono. Totalmente impensado.
A los bancos, que generalmente no salen a la velocidad requerida ante un fenómeno tan histórico de un aumento tan vertiginoso, les produjo una pérdida que regulatoriamente tienen la posibilidad de no registrarla manteniendo la cartera de bonos a finish. El descalce supera los US$ 600.000 millones en el sistema bancario.
-¿La FED tomará nota para evitar una crisis financiera mayor?
Como mínimo, va a temperar las subas. Antes se pensaba que iba a subir medio punto y ahora lo máximo que subirá es un cuarto. Si no sube nada, va a estar dando la señal de que hay un problema serio en el mercado financiero, y te vas a poder asustar. Y si no sube nada y la inflación te sigue a un 6% anual, la corre de atrás. Estos ajustes no han terminado, el estrés va a seguir en el sistema económico. No estamos hablando de un 2008-2009, para nada
-¿Por qué?
Porque la FED ya tiene esa experiencia. Aumentará la percepción de mayor riesgo para el crédito y se podría contener la inflación produciendo una desaceleración de la actividad económica. Lo que queda claro es que en esta época es más difícil ganar plata. El 2021 era Disney y ahora están todos preguntándose dónde tengo los activos, qué hago con la plata del banco.
-¿Cuál es el error más frecuente de los expertos en Wealth Management?
Entrar en pánico. Vender todo… Y se corre a activos que son intocables, como el Tesoro. Pero no sé si es necesariamente un error o una medida de precaución. No lo hace todo el mundo, si no quiebran.
-¿Cuántas veces entraste en pánico en tu vida?
Intento disminuir el pánico y la exposición de la cartera aunque eso signifique perder unos puntos. Yo tenía 13% en equity, hoy 1%. En el margen, 10 puntos de high yield y ahora 7. Bajó un poco. Si sigue este contexto, el high yield va a seguir sufriendo. Uno puede decir que la empresa es sana, la guarda a finish, es una posición. Y la otra es disminuir, quedarse a mitad de camino, para ver la evolución.
-Te quedás líquido esperando…
Viendo, porque nadie lo sabe. Y porque, si agarrás el equity americano, no está barato. Estaba en 3.800, pero no sabés cuánto van a ganar las empresas. Estarás en 18/19 veces, no en 15. Puede haber oportunidades de compra como un banco regional que cayó 40% y los depósitos no se están yendo. Por ahí al Morgan le pegaron al 10% del valor y es una oportunidad. Hay que ver los múltiplos. En este contexto, 10% tampoco es una gran baja. Ahora se trastocan los valores relativos de los activos y estamos en esta dinámica de un riesgo, de aumentarlo más, en esta tensión de que hay una mini crisis financiera.
-Ya el año pasado había sido complejo para los inversores.
Mi forma de invertir siempre fue tratar de encontrar tendencias, acompañarlas y, ante un aumento de incertidumbre o una equivocación, bajar rápidamente la exposición. En 2022 salí empatado. No perdí. Perdí en términos reales, porque la inflación fue elevada. Pero el índice me ganó antes; los últimos 10 años el índice me mató, sacó el 16% y yo no lo saqué ni loco, por ahí tuvo otra volatilidad, pero yo fui cambiando mis decisiones con el tiempo.-
-Hoy no estás para comprar el 10% de un banco como hace 30 años…
No, claro. Por la edad que tengo, busco preservar el patrimonio. Lo más importante es tratar de ganar lo máximo pero con bajo riesgo, entonces hay que medir la volatilidad. Tenés que conocer tu perfil y en qué estás metido. Salir a ganar al mercado sin ser financista es el peor negocio que se puede hacer. Es chino. No hay que invertir en algo que uno no conoce.
-Esa es otra regla de oro.
No digo por el bitcoin, pero con los departamentos en Miami en 2007, que ponías el 10% y no tenías plata para comprar tres, pero como subía todas las semanas… Conozco una persona que compró tres para revenderlos, jamás llegaba al boleto, lo agarró la caída, perdió lo que había puesto, el desarrollador se fundió, terminó en manos del banco.
-En el hipotético caso de un cambio de Gobierno, una alternancia PRO, hay un debate sobre cuál es la velocidad de los cambios para las correcciones macroeconómicas. Por ejemplo, ¿unificación del tipo de cambio el 11 de diciembre?
Lo que no sabemos es quién va a ganar y con qué equipo económico. Falta mucho para diciembre. Estamos en una situación inestable, será un año duro y con un trayecto descontrolado. Hay que ver con qué se encuentra el próximo gobierno, pero seguro será mucho peor al que recibió Macri.
-Y con menos crédito…
Claro. Macri tuvo un cheque en blanco de confianza, porque eran la primera administración de la oposición después de muchos años. Ese gobierno administró y terminó mal. Entonces, no está esa visión ingenua o esperanzada de los inversores que había en 2015. La estrategia del próximo gobierno debería ser firme pero con cierto gradualismo.
-Pero ¿no le endilgan al gradualismo uno de sus mayores errores?
Sí, es cierto. El timing no es sencillo. Con el tipo de cambio, no sé si hay que desdoblar por un tiempo. No sabemos qué nivel de desequilibrio de la economía va a haber en diciembre. Por ahí el dólar está en la estratósfera y no tenés reservas. El FMI ya nos dio una barbaridad enorme de dinero. La ventaja de antes era no estar endeudados en dólares, y hoy sí. Hay que ver con qué elementos cuenta el nuevo ministro de Economía para abrir el mercado de cambios. Todos tenemos en la cabeza el Rodrigazo. La situación es difícil.
-En ese escenario impredecible, ¿cuál es el mejor y el peor escenario que podemos encontrar?
El escenario más deseado es una inflación baja, las variables que converjan un poco más y que la economía no esté totalmente desbarajustada y descontrolada. Que la administración que viene pueda hacer algunas reformas profundas de la economía y seguir un lineamiento de conducta fiscal, que es fundamental. La Argentina tiene que hacer los deberes con mucha más exigencia que otros países y tiene que poner en caja al Estado, que está quebrado. El Estado está quebrado porque no tiene crédito, entre otras cosas.
"La Argentina tiene que hacer los deberes con mucha más exigencia que otros países y tiene que poner en caja al Estado, que está quebrado".
El gasto público es excesivo pero además no tiene crédito. Tenés una Argentina donde el sector corporativo y pudiente está bien, el resto de la población con un nivel de vida muy malo e índices de pobreza elevados, y un Estado del cual viven la política y algunos empresarios que lo succionan
Si no hay una visión política de sacar al Estado adelante y dejar los intereses de ese sector privado y político interesado en su posición económica y política y de poder, y a su vez no disminuye el nivel de ego y se trata de desplegar un programa de largo plazo, no va a haber ningún cambio. La Argentina está mal desde hace décadas. ¿Hay algún cambio político que nos lleve a un cambio concomitante en lo económico, lo social? No lo veo.
-No te noto entusiasmado con los candidatos del PRO, el espacio donde te sentís más identificado…
En este momento, el PRO está en la contienda interna electoral hasta las PASO. Hay 50 mil candidatos a presidente por todos lados. Eso debilita el diagnóstico y la receta. Ahora estamos en esa incertidumbre y no se sabe qué se va a hacer. Tenés un paciente grave y no sabés si hay que operarlo o no, si seguir con los antibióticos o no, si este médico o el otro. En épocas de un país normal te lo tomo, pero con este nivel de urgencia y gravedad, no sé. Aparte los problemas que deja este Gobierno para el próximo son enormes.
-¿Preferís al doctor Larreta, la doctora Bullrich, Milei, Massa?
No es para eludir. Javier Milei no me parece. Sergio Massa tampoco, es más de lo mismo. Pero no es tanto la persona, si no cuál es la plataforma política. Cuál es el programa económico y qué posibilidades tiene ese programa de implementarse.
-La gran duda frente al electorado es si no rige la frase famosa de Menem: "Si decía lo que iba a hacer, no me votaba nadie".
Puede ser. Pero no veo acuerdos entre los candidatos. Veo críticas para diferenciarse frente al electorado. Hace unos años, hicimos una tapa que era "Cómo ganarle a la crisis". Hoy sería cómo sobrevivir.
-¿Que consejos podés compartir?
Disminuir riesgo. Estar en activos de bajo riesgo. Seguir muy de cerca la dinámica de la crisis para encontrar el timing. Esto es muy dinámico, puede cambiar y hay que cambiar la actitud frente a los activos. Y, en todo caso, dentro de esa situación, siempre se producen cambios en precios relativos de activos. Si uno es especialista en un sector, estas situaciones pueden dar oportunidad de ingreso, con los requerimientos de que uno tiene que tener solvencia, estar diversificado, tiene que tener la paciencia para esperar.
Estar comprando un activo a un valor por debajo de sus fundamentals, muy buen valor, con una liquidez atrás aparte que lo deja tranquilo, y esperar que el mercado reconozca su valor intrínseco. No invertir en lo que no se conoce.
-En real estate, ¿sigue habiendo oportunidades en Argentina para el inversor medio o pequeño?
En EE.UU. habrá que ver cuánto le pega al sector la crisis financiera del SVB. El impacto de la suba de tasas no se limita a los bancos sino a algunos activos con leverage, por ejemplo el sector inmobiliario o el comercial, de oficinas, que fueron tomados con créditos. Ahora el inversor tiene que pagar el doble de tasa de interés y el negocio ya no le cierra.
-¿Puede haber una ola de derrumbes privados de mediana y larga escala de proyectos de real estate en EE.UU.?
En el mundo. No se vislumbra una caída en cadena, pero por ahora es un mercado comprador. Antes era el vendedor quien mandaba, te querías comprar algo y había 10 compradores. Pasamos esa situación en 2021. No olvides que las tasas empezaron a subir recién en marzo de 2022. Empezaron muy tarde y muy virulento, entonces dejó correr una economía para darle aire, con una liquidez enorme y una valuación de los activos gigantes. Pero con créditos muy baratos. Si vos tomabas un crédito a 15 años, por ahí te justificaba el valor terrible de los activos. Aquel al que le empiezan a vencer esas deudas encuentra una escenografía absolutamente distinta. La economía tiene que adecuarse a pensar en estos términos, en un cambio radical.
-¿Las propiedades en Argentina siguen baratas?
Estamos invirtiendo mucho en la Argentina, pero porque son segmentos y vamos acompañando la demanda. La gente sigue comprando porque busca calidad de vida o tiene que vivir en algún lugar. Nuestros proyectos van rodando relativamente bien. Vendés con el índice de la Cámara, te sube el dólar, te baja el índice. Vas navegando, que es nuestra realidad.
-Acostumbrado a tantas crisis, ¿cómo vivís esta?
Tengo 76 años y tranquilo no viví nunca, muy pocos años. Estamos en un avión con los cinturones puestos, se mueve y se mueve, hay que esperar a que aterrice